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股票质押式回购债权资产证券化（评级方法）
股票质押式回购债权资产证券化评级方法(以下简称“本评级方法”)适用于基础资产为资金融出方持有的股票质押式回购债权的资产支持证券的信用评级。下面是yjbys小编为大家带来的股票质押式回购债权资产证券化评级方法，欢迎阅读。
一、适用范围
股票质押式回购债权资产证券化评级方法(以下简称“本评级方法”)适用于基础资产为资金融出方持有的股票质押式回购债权的资产支持证券的信用评级。股票质押式回购业务系指借款人将其持有的股票质押给资金融出方，以获得资金融入，同时约定在未来返还资金，解除股票质押的行为。股票质押式回购债权证券化系指发起机构以其合法持有或取得的股票质押式回购债权为基础资产，并以基础资产产生的现金流为偿付资金来源，通过结构化设计、信用増级、现金流转安排等设计，在资本市场发行资产支持证券的一种行为。股票质押式回购债权资产支持证券一般由资金融出方作为发起机构，将其发放的股票质押式回购债权出售给特殊目的载体(Special Purpose Vehicle，SPV)后，由SPV发行结构化证券，并以股票质押式回购债权的本息兑付作为主要资金来源偿还证券本息的一种融资工具。
股票质押式回购债权资产支持证券以股票质押式回购业务为基础，总体来看，股票质押式回购业务具有以下特征：融资特征、证券特征以及信用特征。具体地，融资特征是指借款人以其持有的股票质押给资金融出方，以获得融资，同时约定在未来返还资金，解除股票质押的行为;证券特征是指借款人以其持有的证券作为质押物来获取融资，作为交易的重要增信手段，证券价值易受质押标价格波动的影响，具有较强的证券市场波动特征;信用特征是指股票质押式回购业务的基础法律关系为资金融出方与借款人的债权债务关系，股票质押式回购交易业务的正常履约很大程度上取决于双方的履约意愿与履约能力，具有信用交易的特征，若债务方无法正常履约，资金融出方也可以通过处置质押股票的手段来保障债权的实现。
目前，我国股票质押式回购债权资产证券化产品一般的交易结构如图1所示：发起机构将合法取得的股票质押式回购债权出售给特殊目的载体(SPV)，由特殊目的载体以资产支持证券的形式向投资者发行受益凭证，并以基础资产产生的回款来支付资产支持证券的本金和收益。
二、评级框架
我们在遵循《结构融资产品评级准则》 的基础上，根据股票质押式回购债权资产支持证券的基本特征，制定本评级方法。我们的股票质押式回购债权资产证券化的评级目标是评估资产支持证券的本息保障程度大小以及证券违约风险的高低。评级框架包括五大部分：基础资产分析、现金流分析与压力测试、交易结构分析、主要参与方分析、法律风险分析。
1. 基础资产产生的现金流是受评证券本息偿付的来源，基础资产质量分析是评级框架的核心内容。在评级过程中，我们首先关注基础资产的质量：对此我们主要从市场风险角度、流动性风险角度、质押物估值稳定性角度以及借款人资质角度对基础资产质量进行分析。随后我们关注基础资产的特征分布：包括股票质押式回购业务、合同期限分布、合同剩余期限分布、地区及行业分布、资产收益率分布、主要借款人基本情况分析。最后我们评估基础资产的组合信用风险，通过蒙特卡洛模拟获得资产池预期违约分布与预期损失分布，获得预期信用等级下的目标评级违约率、目标评级损失率。
2. 资产池现金流入与现金流出在规模与时间上的匹配程度，是衡量基础资产产生的现金流对受评证券本息偿付覆盖程度的重要依据。鹏元结合基础资产组合信用风险分析结果(现金流入因素)与受评证券交易结构特点(现金流出因素)进行现金流分析;并建立压力测试模型，检验各种压力情景下基础资产所产生的现金流对受评证券本息的覆盖程度，测试受评证券所获信用级别的稳健性。
3. 交易结构通过一系列影响基础资产产生的现金流归集路径、规模与安全性的安排进而作用于资产支持证券的本息偿付。鹏元对股票质押式回购债权资产支持证券的交易结构进行考察，主要关注现金流支付机制、增信措施、交易结构风险，由此判断交易结构对受评证券本息偿付的保障程度及对投资者利益保护是否构成不利影响。
4. 在现金流的归集过程中，基础资产回款一般需要通过相关参与方，如证券公司、特殊目的载体(SPV)、资金保管与结算机构及其设立的账户进行归集划转，再按合同约定分配给相关各方。该过程中，主要参与方的尽职能力关系着偿付现金流能否及时足额划转，因此也是鹏元在评级过程中关注的内容。
5. 风险隔离是结构融资产品的基本特征，实现基础资产与原始权益人的破产隔离，是保障受评证券偿付现金流独立于原始权益人信用风险的前提。鹏元关注在现行法律框架下，基础资产与原始权益人资产的风险隔离机制，以及证券化产品在各项环节与安排的合法性，以判断受评证券持有人的利益的受保障程度。
三、基础资产分析
作为受评证券偿付资金的直接来源，我们对基础资产的分析主要着眼于整个资产池的信用状况及其产生的现金流流入规模。我们关注基础资产的违约概率与违约损失量。在分析基础资产的基本特征与组合信用风险之前，我们关注基础资产的质量和基础资产各类特征，我们还会根据整个基础资产池的特征对其信用风险进行评估和微调。
(一)基础资产质量分析
我们对基础资产质量的考察主要从流动性角度、市场风险角度、质押物估值稳定性角度以及借款人资质角度进行分析。
1. 借款人发生违约后，质押标的在满足处置条件的情况下可以通过相应的处置手段进行处置，因此质押股票的流动性是影响入池基础资产质量的重要因素。借款人在发生违约之后，质押股票如能在较短的时间内以合理的价格转变为现金，则担保效用更加明显。因此我们在评级时关注质押股票的流动性情况，包括但不限于考察已质押股票总数、质押股票占总股本的比例、质押股票日均交易量、日均换手率、流通股占总股本的比例。
2. 质押股票作为证券，其价格会受到证券市场波动的影响，因此质押股票面临的市场风险是影响入池基础资产质量的重要因素。鹏元在对入池资产质量进行考察时着重关注质押股票价值对标的入池资产的覆盖倍数，覆盖率越高，借款人放弃股票的意愿也越低，这使得借款人违约的可能性越小;同时，若借款人违约，较高的覆盖倍数可改善标的入池资产的回收情况。
3. 质押股票价值的稳定性也是影响入池基础资产质量的重要因素。若其价值在担保存续期间发生较大波动，则质押股票对入池资产的保障力度将大大减弱。鹏元关注对质押股票价值稳定性产生较大影响的因素，包括但不限于质押股票上市地点、企业性质、所属成分、重大风险事件、股价日常波动幅度、入池债权质押标的集中度。
4. 入池基础资产对应借款人资质也是影响入池基础资产质量的重要因素。借款人是基础资产现金流入的直接来源，其资质会影响入池资产能否按时偿还，鹏元关注借款人的资质情况：借款人为公司法人的，鹏元考察质押股票对应企业的经营环境、公司治理、经营状况、财务情况、或有事项等;借款人为个人的，鹏元考察其补仓能力、偿债能力和偿债意愿等。
(二)基础资产特征分析
基础资产特征分析主要从整体角度来考察入池基础资产，包括但不限于以下方面：基础资产的合同期限及剩余合同期限分布、收益率分布情况及资产加权平均收益率大小、基础资产的担保情况、标的质押股票预警线、平仓线分布情况、基础资产对应企业行业分布情况、标的质押股票企业性质分布情况、基础资产对应借款人地域分布情况。
1. 标的质押股票预警线和平仓线对证券保障程度有较大影响，预警线和平仓线越高，证券化产品的保障性相对越强，有利于证券本息的偿付。
2. 基础资产合同期限以及剩余合同期限对证券保障程度有较大影响，入池资产的合同期限及剩余期限越短，证券化产品风险暴露期越短，入池资产现金流的稳定性越强，有利于证券本息的偿付。
3. 基础资产对应的质押标的企业所处的行业分布对于违约风险有较大影响。当基础资产对应的质押标的企业所属行业处于成长期或成熟期、宏观政策利于行业发展时，则有利于维持股票价格的稳定，而底层资产行业处于衰退期、宏观政策限制行业发展时，不利于维持股票价格的稳定。
4. 基础资产对应质押标的企业所处的地区分布对证券保障程度有较大影响。质押标的企业所处地区的经济发展水平越高，质押标的企业的外部经营环境相对越好，越有利于维持质押物价值的稳定。
5. 入池基础资产的集中度对现金流入有较大影响。基础资产集中度越高，则入池资产发生集中违约的概率越高，不利于证券本息的按时偿付。
6. 入池基础资产的利率水平对现金流入有较大影响，借款利率水平越低，所产生的利息收入越少，从而对证券利息的覆盖程度越弱，不利于证券本息的按时偿付。
(三)基础资产组合信用风险
基础资产质量分析和特征分析为判断资产池信用风险提供了较为直观的印象，而考察基础资产产生的现金流需要着眼于基础资产组合的整体信用表现，这不仅需要考察单个资产的信用状况，也需要将资产之间的关联性纳入进来。
对于股票质押式回购债权资产支持证券，我们采用蒙特卡洛模拟法进行量化分析，以测算基础资产的组合信用风险。对于融资主体为个人的股票质押式回购债权，我们通过考察质押股票价值对债权的覆盖倍数，结合股票的基本特征对覆盖倍数做相应调整，以确定标的资产的违约概率;对于融资主体为公司法人的股票质押式回购债权，我们通过对公司评级，选取主体级别和基础资产级别中较高者，确定公司对应的违约概率，再结合标的资产特征，确定该笔入池资产违约概率。在确定资产违约概率的基础上，我们通过考察借款人及质押股票标的发行人所处区域、行业、质押股票的特征(如是否限售、上市板块、企业性质、所属成分、预警线及平仓线等)、覆盖倍数，可获得基础资产组合的违约分布与损失分布，进而确定受评证券达到某一信用等级所必要的评级违约率与评级损失率(我们称之为“目标评级违约率”与“目标评级损失率”)。根据目标评级违约率与临界违约率(从现金流分析与压力测试中得出)的对比，可确定受评证券的量化结果。
蒙特卡洛模拟法的基本原理为：
1. 我们通过考察质押股票价值对债权的覆盖倍数和平仓线，通过模拟股票价格走势，再结合股票的基本特征做相应调整，以确定标的资产的违约概率Pit。
2. 在判定各笔资产之间的相关性的基础上，给定符合相关结构的随机向量u1 , u2,...,ui，即为资产组合联合违约的一个场景，结合各笔资产的条件违约概率与模拟生成的随机向量可判断各笔资产当期违约与否的情况。通过遍历各笔资产在所有时段的违约情况，可得到资产池在所有时段加总的违约比率，并结合回收率数据得出加总的损失比率;
3. 通过多阶段蒙特卡洛模拟，获得资产池违约比率与损失比率的大量观察值，从而得到资产池的违约概率分布及损失分布。至此，结合累计违约概率矩阵可确定受评证券达到某一信用级别所必要的目标评级违约率与目标评级损失比率。
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