以色列创业投资发展现状与经验借鉴

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以色列创业投资发展现状与经验借鉴

一、以色列的创业资本现状

1创业投资连年攀升早在20世纪60年代,以色列就出现了创业投资活动。当时,其主要投资对象是以电子产业为代表的新兴产业,最早涉足创业投资领域的是以色列贴现银行,第一笔创业资本投资金额为8万美元。在随后的10多年里,由几家创业投资公司资助的公司先后在纽约证券交易所和NASDAQ成功上市,获得了巨大的回报,有力地促进了以色列风险资本的发展。此外,以色列政府放松了包括外汇在内的一系列政策管制,这也在一定程度上促进了以色列创业资本的发展。

1993年之前,以色列创业资本可以说是相当不足,具体表现为:(1)投入科技公司初创期的资本明显低于投资于成熟期的数量,创业的内涵远远不足;(2)缺少职业化的创业投资家以及创业投资媒介;(3)包括政府在内,主要资本投在R&D上,R&D占GDP的比重很大,但因此而产生的研发成果市场化程度又很低,导致科研与生产严重脱节。可以说,1993年前以色列的创业投资处于萌芽阶段。

以色列创业资本随着由政府投资、市场导向的YOZAM创业投资公司1993年的成立而取得了突飞猛进的发展。截止2000年底,根据以色列创业投资协会(IVC)的调查,以色列当年筹集的创业投资已高达23亿美元,而根据位于纽约的著名市场调查公司PwC金钱树的调查报告,2000年,以色列的创业投资金额已高达3231亿美元(见表1)。

由于IVC调查的创业投资单位多于PwC公司,且IVC代表以色列创业投资统计的官收稿日期:20011025

作者简介:苏启林(1971-),男,暨南大学管理学院博士研究生。13

方单位,因此本文的数据基本采用IVC的结果,2001年的分析数据则主要来自PwC公司,以求更全面反映以色列创业投资的现状。表1

1993年

IVCPwC表2国家以色列美国英国

156-以色列年度创业投资规模估计1997年727439

1998年628587

1999年16171010

(单位:百万美元)

2000年23003231

资料来源:IVC-online,PwCMoneyTreeTM。

以色列、美国等国创业资本与GDP的比重比较

年份

1999年2000年1998年

GDP(美元)

1010

9873014030

VC(百万美元)

1617

1025506087

VC/GDP(%)0.01610.01040.0043

资料来源:WorldBank、NVCA、CVCA、EVCA。

由表1可知,1993-2000年,以色列创业投资的发展速度非常之快,7年间年均增长率高达4687%,其中增长最快的是1999年,增长速度高达15748%。由表2可知,以色列创业投资比美国和英国这两个创业投资发达国家更为成熟(一般而言,VC/GDP的比重越高,其创业投资就越成熟)。与此同时,以色列创业投资的平均规模也在加速上扬,创投公司数量也在不断增加(见表3)。表3项目平均规模VC数量

2017个

以色列创业资本平均规模及数量

1996-1999年80-10040个

(单位:百万美元)2000年200以上85个

1993-1995年

资料来源:IVC-online。

2创业资本主要投向早期阶段由于世界上一些国家或地区的创业投资协会与有关的创业投资调查公司对创业资本的分类存在差异,本文为方便比较,将风险投资分为四个阶段:种子期(Seed)、创业期(Startup)、扩张期(Expansion)和成熟期(Mezzamine)。成熟期包括IPO、MBO/MBI、M&A等。表4以色列欧洲美国加拿大

种子期

10%2%23%45%

以色列、欧洲与北美分阶段创业资本比较

创业期

37%17%19%49%

扩张期31%37%55%3%

成熟期22%44%35%1%

资料来源:IVCA、NVCA、CVCA、EVCA。

由表4可知,以色列早期阶段创业投资(含种子期与创业期)达47%,大大超过欧洲19%的水平,也超过美国42%的水平。一般而言,高技术创业公司在早期阶段最需要资金支持,创业资本早期阶段投入的比例越高,对高技术产业的支持力度就越大。因此,以色列较高的早期风险投资水平支撑着高技术产业的发展和壮大。!

3创业资本集中投放在高技术新兴产业创业资本就全球范围而言,主要投向于科技型中小企业,但在保守的欧洲和东亚地区以法人和金融机构为主的创业资本投向却不尽相同。由表5可以看出,以色列创业资本的主要投向是高技术产业,其中通讯业和因特网等相关产业所占的比重接近70%,大大超过了欧洲45%、加拿大41%的水平,甚至高于美国62%的水平,这也从另外一个方面反映了以色列创业投资的成熟程度。当然,以色列创业投资过分集中于通讯业和因特网等相关产业,也在一定程度上加剧了以色列创业投资的风险。

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表52000年以色列、欧洲与北美创业投资产业分布比较通讯业

以色列

欧洲

美国

加拿大39%21%14%22%因特网及相关产业30%41%31%19%电脑软件及相关产业16%15%17%28%生命科学、生物制药8%8%11%18%消费者相关产业-1%18%-其他7%14%9%13%资料来源:IVCA、NVCA、CVCA、EVCA。

4创业资本主要来源于境外以色列创业资本不同于其他国家的一个重要特点就是创业资本大部分来自以美国为主的境外。以PwC公司的调查数据为例,在2000年第4季度注册的创业投资单位中62%注册地是以色列;到2001年第1季度注册地为以色列的比例则下降为56%,境外注册地主要为美国;到2001年第2季度则进一步下降为51%。从创业投资单位的投入金额看,除1998年和2001年上半年来自以色列本地的创业资本额占44%以上外,其他年度来自境外的创业资本额均超过60%,1997年甚至达到创记录的702%。从1997年至2001年上半年的加权平均数看,来自境外的创业资本比重达637%,由此可以看出,以色列创业投资资金主要来自境外(见表6)。而有的数据甚至支持这样的观点,即以色列创业投资来自于境外的比重还要大,如有杂志估计约70-80%的创业投资资金来自境外,而其中又有相当大的一部分来自于美国#。表6以色列创业投资资金境内、外比重比较

年份

境内

境外1997298%702%1998446%554%1999392%608%2000326%674%2001441%559%加权平均363%637%资料来源:PwCMoneyTree。

二、以色列创业投资所面临的挑战

以色列创业投资的发展水平可以说是处于全球领先地位。但是,目前以色列的创业投资也面临以下巨大的挑战:

1以色列创业投资开始下滑以色列创业投资总量自2000年第4季度起开始下滑,其中尤以2001年第1季度下滑幅度为最,下滑了44个百分点,但随后的第2季度下滑幅度有所减小,为12%。其中境外的创业投资额下滑幅度较大,2000年第4季度和2001年第1季度分别下滑了31和48个百分点;来自境内的创业投资额于2001年第1季度开始下滑,下滑了39%。

以色列创业投资与美国创业投资具有极大的相似性,对建立相对独立的以色列创业投资结构体系构成相当不利的潜在影响。两国创业投资开始下降的时间同为2000年第4季度,下降的幅度与美国创业投资具有很大的相关性(见表7)。

表7以色列与美国创业投资下滑幅度比较国别

以色列

美国2000年第4季度-18.27%-26.56%2001年第1季度-44.26%-42.44%2001年第2季度-11.89%-12.39%

资料来源:IVConline,NVCA.

以色列虽然过分依赖以美国为主的境外创业投资资金,但以色列并不像美国、英国、德国、瑞典和爱尔兰等国那样对境外创业投资资金给予零税率的优惠政策,这在一定程度上加快了

境外创业投资资金的减少。

以色列创业投资下滑的另外一个原因是以色列创业投资的国际化趋势越来越明显。如2001年第2季度以色列约有13%(即2800万美元)创业资本投向美国、欧洲和东亚等高技术发达地区,且这种趋势越来越明显,从而导致以色列高技术产业所筹集到的创业资本呈下降趋势。2过分依赖境外资本市场以色列创业资本的首次上市发行业务主要依赖NASDAQ、EASDAQ、AIM、TASE和伦敦证券交易所等境外资本市场,其中尤其以NASDAQ为主。据以色列创业投资协会的一项新的研究结果表明,1999-2000年各季度NASDAQ综合指数与以色列高技术产业所筹集到的资金呈现极大的一致性,除2000年第3季度筹集资金上升92%,而同期NASDAQ综合指数下降7%以外,两者保持了同起同落的相似性%。该项研究成果表明,以色列创业投资业在很大程度上依赖于美国的NASDAQ市场。

以色列现有100多家创业投资企业,大部分是IT产业,在美国NASDAQ市场是仅次于北美的第三大高技术板块。NASDAQ和其他境外资本市场曾经为以色列创业投资的快速发展提供了良好的资本环境,但随着NASDAQ综合指数的一路狂泻,投资于以色列高技术产业,特别是IT产业的创业资本也越来越难以通过IPO、M&A(购并)等形式撤走资金。现在,投资于以色列的创业投资家们正为寻找安全的资本出路煞费心思。正如以色列风险投资协会网站(IVC-online)的负责人穆德塞所说的那样,阻碍以色列高技术发展的不是巴以冲突导致

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&的地区安全问题,而是NASDAQ市场。

三、以色列创业投资发展的经验借鉴

虽然以色列创业投资业正面临上述挑战,但就总体而言,以色列发展创业投资业的有益经验,特别是以色列政府推动创业投资发展方面的成功经验还是值得我们借鉴的。

在创业投资的发展过程中,政府的介入是必要的,政府建立一套行之有效的促进创业投资发展的制度,将有利于推动创业投资活动的发展。这些制度包括直接金融支持以及其他的财

政促进方案等,促进资本流入急需资金的中小企业。但政府的介入必须是适时、准确的,并符

合市场经济运作的大趋势。以下就三个方面展开分析:

1设立双边R&D基金,积极参与国际创业投资以色列政府是创业投资全球化的积极推动者。为了在国际市场上抢占科技优势,并且分享科技创业阶段从起步期进入成熟期所急剧增加的市场份额和利润,以色列政府就在本国创业投资业尚未发展的20世纪70-80年代,积极创设双边R&D基金(BIRD),其中最成功的是1977年与美国政府合作设立的BIRD基金。总额为11亿美元的美以BIRD基金向被资助公司提供了50%的R&D支出,从被资助

公司收入中收取使用费。任何具有构想,发展、制造和销售创新性产品的美以公司的工业R&D项目都可以联合申请BIRD支持。

BIRD积极推动美以高技术公司发展具有潜力的战略伙伴关系,参加合作的美国公司一般是受制于资金不足而具有发展和制造高技术产品潜力的公司,对以方公司一般要求是要具有领先的科技优势,且积极参与美国公司的产品发展和商业化进程。BIRD有25%的基金投入是成功的,超过了创业投资的平均成功率。BIRD每年批准约40个新项目,平均基金规模为120万美元,合约期为12-15个月。迄今为止,BIRD已经投入了500多个这样的科技项目。

BIRD的发展过程说明了以色列政府早就深刻认识到创业投资的重要性,在国内尚未形成创业投资气候时,就加强与高科技发达的美国合作,参与国际创业投资的发展过程,为以色列发展创业投资积累了宝贵的国际经验。

2设立YOZMA基金,培育以色列创业投资市场以色列政府于1993年1月创立的YOZMA就是推动创业投资发展的成功例子之一。YOZMA是业已获得全球广泛认同的以色列创业投资基金,其设立的背景是:(1)1981年全球创业投资进入发展高-潮期。(2)就以色列国内情况看,缺少职业创业投资家,资金短缺,而在1988-1992年以色列处于创业期的中小企业增加了3倍。(3)1991年和1992年以色列创业投资总额分别仅为058和16亿美元,尚不及西班牙1978年25亿美元的水平。

YOZMA于1993年创立了YOZMAI基金,主要募集国内私人资本,经过3年的发展,YOZMAI创立了10个成熟期创业投资基金,每个基金至少拥有2000万美元的资本金。这10个基金如今已成为以色列创业投资基金的主体。在美国、欧洲及以色列国内取得了成功以后,YOZMA又创立了YOZMAII基金,并于1998年进入了商业化运作。YOZMAII基金的主要功能是培育创业高层管理人员、制定商业策略和吸引战略投资者参加其资产组合。YOZMAI和II基金先后筹集了15亿美元,通过其构建的天使投资人、律师、会计师、顾问机构、政府部门、新闻机构和学术团体的网络帮助一大批成员公司通过欧美资本市场进行IPO。上面是YOZMA市场化运作的经验示意图

政府退出的具体途径是:(1)YOZMA投资组合的15家成员公司有8家上市退出或购并退出;(2)YOZMAI的10个成熟基金中有8家政府所持有的股份被外资或私人资本所置换;

(3)政府在退出直接融资后转为间接操作,构建并优化管制框架,通过YOZMA)基金发起CEO俱乐部,并加强与国际一流创业投资业者的交流等。

3建立技术孵化器网络,培育创业投资温床政府在全国各地设立技术孵化器(TechnologyIncubators),并每年出资3000万美元提供财政支持,每个孵化器经营10-15个处于研发阶段的公司。进入孵化器的公司在孵化器内进行研究的最长期限为2年,在孵化期公司的权益结构为:50%归投资者和创业者所有;10%留给未来比较重要的职员;20%留给以后为进入孵化器的公司提供资金的公司;20%归孵化器所有。此外,在公司孵化期间,孵化器还拥有参与公司重大事件决策的权利。迄今为止,先后已有800多个项目得到了支持,其中70%得到外部资金的支持,50%的项目仍在运作之中。(下转第47页)

Riley(2001)对不对称信息条件下市场的经济学分析进行了详细评述。Gibbons(1992)介绍了不对称信息的博弈论模型分析。对逆向选择、信号揭示和甄别的进一步介绍可参阅(MasColell,WhinstonandGreen出版,1995)的第13章。(限于篇限,本刊没有转载原文的参考文献。)

注释:

Stiglitz(1975)实际上使用的是甄别一词,但分析的却是今天所说的信号揭示。Stiglitz引用了Arrow(1973)和Spence(1973)的思想。

#Stiglitz(1977)对垄断进行了分析。

Riley(1975)对雇主进行的鲁棒(robustness)检验得出了与spence模型相同的均衡。事实上,Riley的想法与Rothschild和Stiglitz(1976)并不完全相同。但是,Rothschild和Stiglitz认为,该模型应该被视为消费者之间的非合作博弈。因此,他们与Spence的分析有较大的偏离 (Riley2001,p438)。

%这一不存在性(nonexistence)问题引发了一些理论研究。例如,Wilso(1977)根据可以撤销非盈利性合同的观点对均衡进行了不太严格的定义。这就使某些在其他方面可获利的偏离变得无法获利,也使均衡更可能发生。

&Stiglitz和Weiss还研究了道德风险,Arrow(1963)已经用这一概念描述这样一种情况:在订立合同之后,有关经济主体无法观察到另一主体的某些有关行为。

Bowles和Boyer(1988)总结了包含类似思想的大量研究。

(Bond(1982)利用在二手小卡车市场上得到的数据进行了直接检验,结果并不支持不对称信息假说。Dahlby(1983,1992)利用加拿大汽车保险的综合数据验证了逆向选择。在对来自一家汽车保险公司的研究中,Putez和Snow(1994)为逆向选择和信号揭示提供了支持。ChiapporiSalanie(2000)研究的问题是:事故发生风险较高的人是否会选择较好的汽车保险,他俩没能为这种相关性找到统计支持。

孵化器由政府设立的首席科学家办公室来监控这些处于研发阶段的公司,审查资金的分配和使用已累积高达75亿美元。目前以色列全国范围内已建立了一个由多达22个技术孵化器构成的网络。在这个网络中,有1500名科学家在300多个项目中积极工作,这将为以色列创业投资基金提供发展的温床 ,最终将促进以色列创业投资的迅猛发展。

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